AVEC LA crise de l’inflation déjà bien entamée dans sa deuxième année, quelques mots se sont imposés dans le lexique des investisseurs. Il y a eu les prédictions par la suite largement tournées en dérision d’un problème « transitoire ». Il y avait aussi les prévisions précises de « préalimentation » des taux d’intérêt par les banques centrales et, plus récemment, les grognements contre la manière tardivement « rapide » avec laquelle la Réserve fédérale américaine a abordé le resserrement.
L’attention se porte désormais sur le concept de « tête truquée » : l’idée qu’un lot rose de données suggérant une baisse de l’inflation peut alimenter une bouffée d’optimisme sur les marchés, uniquement pour que la triste réalité des pressions persistantes sur les prix se réaffirme.
À la fin de la semaine dernière, les prix des actifs assiégés ont grimpé en flèche, soutenus par les derniers chiffres de l’inflation américaine. Les actions se sont redressées dans le monde entier. Le NASDAQ, la référence américaine en matière de technologie, a grimpé de près de 10 % les 10 et 11 novembre, son plus fort rallye de deux jours en plus d’une décennie. Les devises battues comme la livre et le yen ont également rebondi. Les économistes s’attendaient à ce que l’indice des prix à la consommation (IPC) américain pour le mois d’octobre augmente de 0,6 % par rapport au mois précédent. Au lieu de cela, selon les chiffres publiés le 10 novembre, il a augmenté de 0,4 %. C’est une petite différence dans le grand schéma des choses. Sur une base annualisée, cela équivaut à une inflation de près de 5 %, bien au-dessus de l’objectif de la Fed d’environ 2 %. Mais les investisseurs ont rapidement extrapolé la possibilité que peut-être – juste peut-être – l’emprise de l’inflation sur l’économie américaine s’affaiblissait.
Presque instantanément, les traders ont révisé à la baisse leurs estimations pour le pic des taux d’intérêt. Avant la publication, beaucoup pensaient que la Fed relèverait les taux à 5,5 % d’ici le milieu de 2023. Désormais, les rendements obligataires suggèrent que 5 % est plus probable. Cela aurait toutes sortes de conséquences positives. Cela réduirait la probabilité d’une récession écrasante en Amérique et au-delà, allégerait la pression sur les banques centrales des autres pays pour suivre le rythme de la Fed et augmenterait les prix des actifs risqués, en particulier les actions.
D’où la question de savoir si les données équivaut à un faux tête. Après tout, les investisseurs ont été brûlés à l’automne dernier, lorsque l’inflation a brièvement semblé plafonner, et à nouveau en juillet, lorsqu’ils ont conclu prématurément que la Fed allait réduire l’intensité de son resserrement. À ces deux occasions, les rallyes boursiers se sont effondrés en peu de temps.
Cette fois est-elle différente ? L’argument selon lequel l’allégement des prix est enfin à portée de main repose sur deux piliers. Premièrement, un large éventail de produits semble avoir évolué vers la déflation. Les prix des biens de base (hors produits alimentaires et énergétiques volatils) ont baissé de 0,4 % en glissement mensuel en octobre. Une partie de cela reflète le dénouement des flambées de prix de l’ère pandémique, comme celles des voitures d’occasion. Mais les baisses ont été importantes : l’ameublement de la maison, les vêtements et les fournitures scolaires sont tous devenus moins chers. Et les détaillants signalent des stocks plus élevés et une demande des consommateurs un peu plus faible. L’effet net semble être une baisse longtemps attendue des prix des biens.
Le deuxième pilier est un indice alléchant que les prix des services vont également dans la bonne direction. Le principal moteur de l’inflation des services, le coût du logement, semble perdre un peu de son dynamisme. Le facteur le plus important dans la détermination des coûts du logement dans l’IPC est les loyers, qui ont représenté plus de la moitié de l’augmentation de l’inflation sous-jacente au cours des derniers mois. En octobre, les loyers ont augmenté de 0,7 % en glissement mensuel, contre 0,8 % en septembre. Cela est important car cela suggère que les estimations officielles vont dans la même direction que les jauges du secteur privé à fréquence plus élevée, qui ont montré une décélération de l’inflation des loyers pendant près de six mois. Une différence fondamentale de méthodologie explique l’écart : les jauges du secteur privé regardent le prix demandé des propriétés sur le marché, tandis que la mesure officielle porte sur les loyers effectivement payés par les locataires, y compris ceux des baux existants, souvent moins chers. Compte tenu de ce long décalage, les loyers pourraient être sur le point de devenir une force de désinflation dans l’IPC.
Paradis reporté
Une confrontation avec la réalité est cependant utile. Comme le montre l’expérience de l’année écoulée, les chiffres mensuels peuvent être bruyants. Et le problème fondamental en Amérique est une demande excessive par rapport à l’offre. C’est maintenant le plus aigu sur le marché du travail, où les postes vacants extrêmement élevés sous-tendent de fortes augmentations de salaire. Pour contenir l’inflation, le marché du travail doit se refroidir.
L’économie a largement dépassé le point de pouvoir profiter de la désinflation sans dommages collatéraux. Il est théoriquement possible que les entreprises puissent réduire leurs embauches sans pousser un grand nombre au chômage. Pourtant, une certaine augmentation du chômage semble inévitable et, pour la Fed, même souhaitable.
De plus, le rallye boursier est malvenu du point de vue de la Fed. Les marchés sont la principale courroie de transmission de la politique monétaire. Une forte hausse des cours boursiers représente un assouplissement des conditions financières qui, s’il se prolongeait, faciliterait l’obtention de crédit pour les entreprises, allant à l’encontre des efforts de la banque centrale. Les responsables de la Fed connaissent très bien l’histoire des années 1970, lorsque l’Amérique était aux prises avec une inflation à deux chiffres et lorsque les banquiers centraux ont commis l’erreur d’assouplir leur politique dès que les pressions ont commencé à se relâcher, ce qui a permis à l’inflation de repartir à la hausse.
Jerome Powell, le président de la Fed, est déterminé à éviter une erreur similaire. Lors d’une conférence de presse le 2 novembre, après la dernière hausse des taux, il a déclaré pas moins de quatre fois que la Fed avait encore du « chemin à parcourir ». Cela devrait servir d’avertissement aux investisseurs soudainement étourdis d’optimisme. Même si la lecture de l’inflation plus faible que prévu marque un tournant dans la lutte américaine contre l’inflation, ce sera un virage graduel, pas un renversement brutal.
